Por José A. Fonseca
lunes 27, agosto 2018

El mercado de capitales dominicano ha visto el nacimiento de varios fondos de inversión cerrados y fideicomisos de oferta pública. Según ADOSAFI, al cierre del mes de Julio son doce fondos de inversión cerrados que administran el equivalente a casi RD$ 18,900 millones, mientras que según la Bolsa de Valores hay tres fideicomisos de oferta pública que han emitido el equivalente a RD$ 3,200 millones (en los próximos días se estarán emitiendo dos fideicomisos adicionales).

La mayoría de estos activos son de renta variable, es decir, no ofrecen un rendimiento fijo sino que tanto el flujo de rendimiento periódico que pagan (los que así lo estipulan), como en rendimiento a su vencimiento no puede ser determinado hoy y variará a lo largo de la vida del instrumento. Esto hace de estos instrumentos un caso atípico para el inversionista dominicano.

El rendimiento o flujo  periódico

Los bonos, el instrumento favorito y clásico del mercado dominicano, pagan un “cupón” o interés periódico, igual (en la mayoría de sus casos), mientras que los fondos y fideicomisos en su mayoría generan un flujo incierto que depende de la gestión comercial o financiera de los activos que componen su portafolio.

El rendimiento al vencimiento

De los bonos, se conoce a priori el monto que amortizarán de capital y las fechas en las que lo harán, esto permite mediante un sencillo ejercicio calcular el rendimiento al vencimiento de estos instrumentos. En los fondos y fideicomisos de renta variable ambas variables son, en su mayoría, inciertas haciendo imposible calcular el rendimiento al vencimiento con certeza.

¿Cómo invertir en algo que tiene un rendimiento incierto?

Bueno, esto es una práctica muy común y que ocurre millones de veces por día, el que invierte en una empresa,  comercio, servicio o industria no importa si es grande o tan pequeña como pueda imaginarlo, está invirtiendo en un producto con rendimiento incierto, nadie puede, a priori, predecir con certeza cuánto será el rendimiento de esa inversión. Sin embargo, millones de transacciones privadas (las personas que montan o se asocian en pequeños, medianos o grandes negocios) así como públicas millones de transacciones de compraventa de acciones toman lugar todos los días. El frutero de la calle, el colmado de la esquina y la gran empresa generadora de energía tienen rendimientos variables, estos empresarios ganan dinero por los ingresos que reciben de su negocio, pero también por el ingreso que reciben cuando venden ese negocio.

El inversionista que compra una participación de esos fondos o fideicomisos está expuesto a rendimientos variables y un precio que fluctúa, de la misma forma que el pequeño o gran empresario. ¡Bienvenida esa fluctuación! Debemos aprender a aprovecharla y entenderla, el próximo artículo continuará con este tema.

Por Jorge L. Rodríguez
martes 21, agosto 2018

El Fideicomiso de Oferta Pública (FOP) Inmobiliario se constituye para crear un Fondo donde los inversionistas puedan invertir en un grupo de inmuebles que tengan la posibilidad de generar rentas de alquileres y la posibilidad de incrementar de valor en el tiempo. El Fideicomiso emite valores fiduciarios, los cuales pueden ser adquiridas por inversionistas en el mercado de valores que le otorgan a estos últimos una participación de los beneficios que genere el Fideicomiso. Los FOP Inmobiliarios son instrumentos de renta variable, aunque generan flujos de alquileres estables, los mismos no están garantizados a mantenerse durante la vida del FOP. Los alquileres pueden incrementar o disminuir, los locales pueden ser desalojados o alquilados, el inmueble puede incrementar o disminuir de precio en el tiempo, entre otros.

En los FOP Inmobiliarios el Fideicomitente es quien aporta el o los inmuebles para constituir el Fideicomiso. Con esta estrategia el Fideicomitente puede capitalizar parte o la totalidad de sus inversiones, debido a que pueden vender los activos fijos en el mercado y convertir su inversión en un Activo Financiero. El Fideicomitente se puede quedar como inversionista del Fideicomiso comprando nuevamente participación de las cuotas del Fideicomiso en el mercado luego de que salen a la venta. En adición, cuando las cuotas se colocan en el mercado, los activos se convierten en un producto financiero que cuenta con la liquidez del mercado y pueden venderse y/o comprarse en cualquier momento, pudiendo así los inversionistas (incluyendo el fideicomitente) obtener liquidez de su inversión en cualquier momento.  Estas estrategias le permiten al Fideicomitente tener acceso a capital para continuar desarrollando su negocio inmobiliario y la posibilidad de continuar diversificando sus inversiones. Dado que el fondo busca levantar un capital a través de muchos inversionistas el volumen de negocios que puede alcanzar es bien alto.

Los inversionistas que adquieren cuotas del Fideicomiso pueden comprar y/o venderlas en el mercado a través de los Puestos de Bolsa.  Esto le permite a los inversionistas hacer líquido su dinero. A diferencia de un inmueble que requiere de tiempo para venderse o hacerse líquido, una cuota se puede vender en el mercado de valores en un solo día. Obviamente los precios de las cuotas varían en el tiempo dependiendo de los factores antes mencionados.

En los FOP Inmobiliarios la administración es llevada a cabo por profesionales de la materia que se dedican a buscar este tipo de negocios.  Por supuesto, que sólo con la experiencia y la dedicación que pueden tener para este tipo de negocios, mejora sustancialmente las probabilidades de que los negocios que puedan llevar a cabo sean mejores que los que pudiera conseguir una persona por su propia cuenta.

Esta estrategia les permite a los inversionistas participar en una inversión de renta variable que le ayuda a diversificar su cartera de inversiones.  Con los FOP los inversionistas pueden participar en los resultados de una cantidad de propiedades que le permiten disminuir el riesgo de su inversión y obtener una rentabilidad que probablemente de manera individual en el mercado inmobiliario no la puedan obtener.  Con esta estrategia también se les abre la oportunidad a personas les encantaría participar de este tipo de negocios que por años solo inversionistas con altos patrimonios han podido desarrollar. Hoy día, con el nacimiento de estos fondos, este tipo de negocios podrá ser explotado por todos los dominicanos con la posibilidad del ahorro.

Por José A. Fonseca
martes 14, agosto 2018

El aspecto de que nuestro mercado no tiene “empresas públicas” es un tema recurrente y que de cuando en cuando recibe atención de los medios (llamamos empresas públicas a aquellas cuyas acciones se negocian públicamente en alguna Bolsa de Valores). Tuve la honra de dirigir el proceso mediante el cual nuestra empresa fue autorizada a emitir acciones en el mercado dominicano, la cual, por decisión propia no se ha materializado. ¿Qué factores hacen difícil al empresario dominicano emitir públicamente las acciones de sus empresas?

Son varios factores que en nuestra opinión lo hacen difícil, el primero es tema relacionado con la Ley de Sociedades Artículo 265. (Mod. por la Ley 31-11). La Superintendencia de Valores podrá intervenir las sociedades anónimas que incursionen en el mercado de valores con el objeto de fiscalizar sus operaciones. Esta intervención podrá ser realizada cuando así lo soliciten, con justo mérito, accionistas que representen por lo menos la décima parte (1/10) del capital suscrito y pagado, o, de oficio cuando surjan situaciones que la ameriten. Si bien puede entenderse la justificación que persigue el legislador con este artículo, se hace preciso que reglamentariamente se acote el ámbito bajo el cual una solicitud cómo ésta podrá ser acogida por la la Superintendencia y también aclarar qué significa una intervención de una sociedad cotizada.

Luego tenemos un par de temas de índole fiscal que hacen difícil la negociación pública en Bolsa de acciones de empresas.

La Norma General que Designa como Agente de Retención a las Personas Jurídicas, Sociedades o Empresas que Adquieran Acciones o Cuotas Sociales. Establece que serán agentes de retención las personas jurídicas que adquieran acciones, está retención será del 1%. Este factor genera varios problemas: el comprador de acciones públicas no siempre tiene ganancias de capital, 1%es una cantidad enorme para acciones de oferta pública y el intermediario será siempre una persona jurídica (Puesto de Bolsa) que encarecerá enormemente la intermediación de los valores por el efecto de la retención.

Finalmente hay otro aspecto tributario. El Artículo 11 literal código tributario que establece las responsabilidades solidarias. Acá entendemos que un accionista será responsable solidariamente de los deberes tributarios de la empresa en su cuotaparte, en empresas públicas esta previsión es muy nociva y riesgosa para los inversionistas, haciendo prácticamente inviable que inversionistas pasivos (sin intención de control administrativo) adquieran acciones de sociedades.

La Superintendencia de Valores de la República Dominicana se encuentra en un proceso de reforma de los reglamentos de la Ley, ojalá sea este un momento preciso para resolver estos tres puntos que podrían facilitar el camino a que las empresas dominicanas se animen a emitir públicamente acciones.

Por Jorge L. Rodríguez
martes 7, agosto 2018

En las últimas semanas se ha estado comentando cómo utilizar el mercado de valores dominicano y los fondos de las AFP para financiar las empresas dominicanas. El objetivo principal que tiene el mercado de valores es canalizar recursos de las personas con excedentes hacia aquellas con necesidades de recursos. El financiamiento a las empresas es una de las razones primordiales por las cuales el mercado de valores existe y es tan interesante. El mercado le permite a una empresa financiarse a la medida de sus necesidades: financiamiento de capital para la empresa a través de la venta de acciones, financiamiento de cuasi capital, venta de acciones preferidas, emisiones de deudas con tasas fijas o variables, con diferentes plazos, entre otros.

El mercado es el lugar ideal para que una empresa gestione sus necesidades de financiamiento.  Muchos empresarios no evalúan el mercado como una opción viable para su financiamiento por múltiples razones, lo cual en muchas ocasiones puede ser un gran error y llevar la empresa a situaciones financieras complejas.  Para que una empresa pueda utilizar el mercado de valores para financiarse debe de cumplir con varios requisitos que contempla la ley y sus reglamentos. Muchas veces es más fácil gestionar sus necesidades a través de bancos ya que los requerimientos pudieran ser más sencillos de cumplir y probablemente son temas con los cuales las empresas están acostumbradas a trabajar.  Sin embargo, nuestro mercado cuenta con distintos instrumentos ya probados y utilizados que le pueden ayudar a las empresas a gestionar sus financiamientos entre los cuales podemos mencionar: emisiones de bonos en RD$ y USD, fondos de desarrollo de empresas, fideicomisos de oferta pública. Lamentablemente, en nuestro país solo se ha aprobado una emisión de acciones la cual no se ha colocado.  Existe un tema impositivo con el trato fiscal que tiene la compra y venta de acciones en nuestro país que no diferencia las que se negocian en el mercado de valores. Desafortunadamente, mientras exista este impase fiscal ninguna empresa podrá emitir en la RD.

Muchos empresarios no saben que a través del Mercado de Valores pueden acceder a los recursos que tienen los Fondos de Pensiones.  Los Fondos de Pensiones pueden invertir únicamente en bancos dominicanos y en las emisiones aprobadas por la SIV y por la calificación evaluadora de la SIPEN.  Los procedimientos están creados, sin embargo, para muchas empresas puede ser un reto cumplir con los requerimientos y regulaciones que una empresa debe cumplir para acceder al mercado y a los fondos de pensiones.  No obstante, la nueva Ley de Valores promete recoger estos inconvenientes para que las empresas puedan acceder al mercado de diferentes formas y con distintas regulaciones dependiendo de sus necesidades. La nueva Ley promete ofrecer normativas especiales para las medianas y pequeñas para que estas tengan la misma oportunidad de entrar al mercado con estructuras adaptadas a sus organizaciones y adaptadas a un grupo especializado de inversionistas del mercado.

La realidad es que en nuestro país son muy pocas las empresas que utilizan el mercado para financiar su actividad. Existen algunas empresas que han emitido deuda, pero ninguna ha colocado acciones (por lo que ya comentamos y también por otras razones).  Existen también Fondos de Desarrollo de Empresas y Fideicomisos de Oferta Pública (aunque no son emisiones directas de las empresas) que le ofrecen la oportunidad a las empresas a financiarse con estructuras del mercado.  Estas opciones son relativamente nuevas y tampoco son utilizadas activamente por las empresas. Entendemos que con estas estructuras, la nueva Ley del Mercado de Valores y mayor educación bursátil en nuestro país podremos observar en el futuro mayor uso del mercado por parte de las empresas dominicanas para gestionar sus financiamientos y utilizar los fondos disponibles en el mercado.

Por José A. Fonseca
lunes 30, julio 2018

Hace un año escribíamos sobre el impacto que en el mercado de valores tendrían las políticas de flexibilización monetaria que había iniciado el Banco Central. En aquel momento, el Banco Central liberó encaje legal y luego bajó la tasa de política monetaria propiciando un ciclo de caída de tasas de interés, y por lo tanto, de alzas en los precios de los activos financieros denominados en pesos y negociados en el mercado de valores nacional. La segunda mitad del año 2017 y buena parte de 2018 fueron momentos en los que el mercado estaba “bullish”, es decir, comprador y con expectativas positivas sobre el precio de los activos financieros, particularmente de los bonos.

Desde hace algunos meses el mercado se había tornado “bearish”, es decir, había empezado a anticipar lo que el Banco Central finalmente anunció la semana pasada, las tasas de interés bajas no serían sostenibles por mucho tiempo más. El mercado empezó a notar un incremento de la oferta secundaria de títulos valores que presionaron los rendimientos al alza, hubo varias subastas de títulos emitidos por Hacienda e incluso por el Banco Central que en su momento fueron desiertas, solo pudieron colocarse con holgura las emisiones de Certificados Especiales del Banco Central las cuales crearon una enorme oferta en el mercado secundario y contribuyeron a dañar aún más las expectativas negativas de los agentes forzando a que los rendimientos de los valores subieran más aceleradamente.

Casi todo inversionista individual, profesional o institucional que haya comprado,  a precios de mercado,  valores entre el segundo semestre del año pasado y el primer trimestre de este año tendrá pérdidas si vende sus títulos o si está sujeto regulatoriamente a realizar una valoración de sus inversiones. La caída de los precios ha sido generalizada a lo largo de toda la curva, pero especialmente en la parte más larga como suele suceder.

Sin embargo, debe hacer notar los enormes avances en términos de liquidez y capacidad de absorción de estos eventos que nuestro mercado ha desarrollado. Los rendimientos han subido, es cierto, sin embargo los títulos se han mantenido cotizando, ciertamente con spreads más anchos, pero cotizando y con posibilidades de toma y descarga de riesgo tanto para inversionistas individuales como para inversionistas institucionales. Así mismo, la anticipación que el mercado había realizado del evento de la subida de las tasas de política monetaria, ha permitido al mercado operar sin gran volatilidad y dando por descontado el efecto de la subida de las tasas anunciadas por el Banco Central.

El profesionalismo, profundidad y transparencia que ha desarrollado nuestro mercado ha permitido que la medida haya sido digerida por el mercado de forma sorprendente, nos sentimos muy orgullosos y satisfechos de ver como nuestro mercado evoluciona aceleradamente permitiendo a las personas invertir o emitir como mejores niveles de información, transparencia y menos volatilidad que en el pasado. Bravo por todo nuestro mercado de valores, que a pulso ha sabido abrirse un espacio y aportar valor a la economía dominicana. Nos queda mucho trabajo por hacer, pero el camino recorrido ha sido enorme.

Por Jorge L. Rodríguez
martes 24, julio 2018

En las últimas semanas y meses se ha estado hablando mucho de la tasa de cambio del dólar; la devaluación que ha registrado, la escasez puntual en algunas épocas, las intervenciones del Banco Central, entre otros. El mercado de valores dominicano es uno de los sectores de mayor influencia en la tasa de cambio, pero también una de las herramientas que tiene el gobierno para administrar la volatilidad de la moneda.

Este 2018, es el año con mayor volumen de vencimientos de bonos del Banco Central.  Esta liquidez entra al sistema y pone presión a la tasa de cambio ya que son inversionistas que pueden decidir cambiar sus inversiones a USD.  Tenemos que considerar que la mayoría de estos vencimientos vienen con tasas elevadas de hace 7 años que probablemente no quieran continuar invirtiendo en DOP a las tasas actuales.  En adición, muchos inversionistas institucionales internacionales que poseen bonos locales han estado vendiendo sus posiciones ante la subida de tasas en los mercados internacionales.  Las expectativas de incremento de tasas por parte del FED han llamado la atención de muchos inversionistas locales e internacionales.  Ante un inminente incremento en las tasas por parte del FED los inversionistas cambian sus inversiones a dólares a la espera que el gobierno dominicano tome una medida similar y en caso de no hacerlo prefieren esperar que incrementen las tasas para invertir a niveles más altos.  Todo esto, añadido a una economía que ha registrado uno de los mejores índices de crecimiento en la región durante los últimos 10 años, continúa presionando la tasa de cambio.

El Mercado de Valores es una de las herramientas por excelencia que utiliza el Banco Central para estabilizar y marcar las pautas deseadas en el mercado cambiario.  El Banco Central puede intervenir el mercado directa o indirectamente para mantener la tasa de cambio con un comportamiento estable y acorde a sus proyecciones.  La tasa de cambio es un reflejo de la oferta y la demanda de dólares.  En esta ecuación, aparte de la oferta y la demanda  por parte de las empresas, existe también la compra y venta de dólares por parte de los inversionistas que deciden en qué moneda quieren ahorrar e invertir.  El Banco Central a través del mercado de valores afecta e incide sobre las tasas de interés en pesos.  A través de las emisiones de bonos recoge la liquidez en pesos del sistema e incrementa las tasas para que sea más atractivo para los inversionistas invertir en pesos en vez de dólares.  Es decir, que la tasa de interés en pesos más la devaluación que tenga la moneda en el año sea más alta y atractiva que la tasa de interés en dólar.  La demanda por parte de los inversionistas depende mucho de los rendimientos que puedan conseguir en pesos, que le permitan protegerse contra una posible devaluación del peso.

Actualmente muchas empresas e inversionistas, ante la situación actual de escasez de la moneda, han decidido invertir en dólares esperando una posible devaluación.  Este comportamiento le ha puesto mayor presión a la tasa de cambio, debido a que en adición a la demanda normal que está presente en la economía tenemos una demanda que se mueve por especulación o simplemente para cubrir riesgos.

Ante todas estas situaciones el Banco Central ha convocado la 2da subasta de bonos de este mes.  Con esta subasta el Banco Central trata de administrar la volatilidad de la tasa de cambio, así como ofrecer un instrumento que le oferte a los inversionistas una opción de inversión en DOP interesante y así administrar la demanda actual de la divisa.

Por José A. Fonseca
lunes 16, julio 2018

La semana pasada la República anunció la colocación de USD 1.3 millardos en los los mercados internacionales, en este artículo nos centraremos en analizar el impacto que esta emisión tendrá en el corto o mediano plazo en el mercado de valores local.

En los últimos meses la República vía la dirección de Crédito Público del Ministerio de Hacienda había estado convocando, en apego a su agenda publicada a principios de año, a  subastas de bonos, sin embargo, estas subastas resultaron desiertas, es decir, los inversionistas acudieron a demandar los títulos pero los rendimientos solicitados fueron superiores a lo que el emisor estaba dispuesto a pagar.  Durante varios meses se repitió la invitación y la posterior declaratoria desierta, esto ocurría  a la vez que el mercado veía aumentar los rendimientos de los títulos negociados en el mercado secundario.

En el mercado los rendimientos aumentaban por varios factores:  expectativa de que el gobierno cedería al mercado y colocaría a mayores rendimientos, la enorme  oferta de títulos en el mercado secundario tras las colocaciones de Certificados de Inversión Especial del Banco Central y la oferta de valores denominados en pesos  por inversionistas que se encontraban preocupados por las expectativas sobre mayores subidas de tasas de rendimiento en los bonos locales y mayor volatilidad en el mercado cambiario. Además de los factores como subida de tasas de interés en EEUU, fortalecimiento del USD y aumento del precio del petróleo.

La reciente colocación de bonos en el mercado internacional genera un cambio importante de expectativas sobre varias de las variables comentadas en el párrafo anterior. Las necesidades de financiamiento del gobierno encontraron una fuente enorme, que cubre con creces lo que no se colocó localmente en los meses previos y parte de lo que queda por colocar en el año en curso. El entorno ahora luce positivo y no hay expectativas negativas sobre aumentos de la oferta primaria de bonos por parte del Ministerio de Hacienda. La operación fortalecerá las reservas internacionales, otorgándole al Banco Central una inyección de divisas con las que podrá controlar cualquier expectativa sobre movimientos adversos en la tasa de cambio, al menos en el corto – mediano plazo. Por lo anterior, quizás podamos ver un mercado con ajustes más lentos en las tasas de rendimiento en el corto plazo.

Los factores exógenos a la economía dominicana siguen presentes: la subida de tasas de interés en EEUU, el costo del petróleo y el fortalecimiento del USD son factores que nos afectan, son elementos que ponen presión sobre las tasas de interés locales y sobre la tasa de cambio.  Estos factores tendrán un peso cada vez mayor sobre nuestra economía y harán cada vez más difícil postergar una subida en las tasas de rendimiento de los activos negociados en el mercado local.